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市政債券:激活城建投融資機(jī)制

來源:上海證券報(bào) 編輯:admin 時(shí)間:2013/12/5 11:33:32 點(diǎn)擊數(shù):
 

  城市市政公用設(shè)施固定資產(chǎn)投資概況(1978-2011年)

  數(shù)據(jù)來源:《中國城市建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒》,《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》

  城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的相對(duì)比重(1995-2011年)

  數(shù)據(jù)來源:《中國城市建設(shè)統(tǒng)計(jì)年鑒》,《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》

 

  地方政府財(cái)政收支占比情況(1978-2012年)

  數(shù)據(jù)來源:財(cái)政部,WIND

  中國銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)市場(chǎng)創(chuàng)新部專題研究小組
  
  改革開放以來,我國市政建設(shè)投入增長迅速。1978-2011年,我國城市公用設(shè)施固定資產(chǎn)投資年均增長26.1%。按城市人口計(jì)算,人均固定資產(chǎn)投資也由3.7元增加至1955.6元。
  
  我國市政建設(shè)投資占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重低于發(fā)展中國家平均水平。發(fā)展中國家城市建設(shè)固定資產(chǎn)投資占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重一般為10%-15%。1995年以來,我國城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重平均為5%。市政建設(shè)投資與GDP之比則維持在4%以下。
  
  城鎮(zhèn)化是我國現(xiàn)代化建設(shè)的歷史任務(wù)。城鎮(zhèn)化涉及的道路、橋梁、給排水、市政設(shè)施、環(huán)境保護(hù)等公共服務(wù)設(shè)施的建設(shè)和維護(hù),是我國地方政府的基本事權(quán),需要大量的財(cái)政支出。
  
  由于基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模大,回收期限長,單靠當(dāng)前財(cái)政收入建設(shè)不太現(xiàn)實(shí),有必要通過舉債方式集中建設(shè)資金,在合理期限內(nèi)提早建成使用,再以有償使用的收費(fèi)償還債務(wù)。
  
  通過城鎮(zhèn)化事權(quán)主體發(fā)行市政債券,形成市場(chǎng)化可持續(xù)的融資機(jī)制,一方面有助于解決市政建設(shè)中財(cái)權(quán)與事權(quán)錯(cuò)配的問題,另一方面也有助于實(shí)現(xiàn)地方政府融資平臺(tái)的規(guī)范化,降低財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)。
  
  文眼
  
  改革開放35年來,我國城鄉(xiāng)面貌變化之大舉世罕見。大量的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)設(shè)施建設(shè),需要大筆資金投入。這些錢從哪里來?又怎么用?并不簡(jiǎn)單。尤其在全面深化改革的新形勢(shì)下,在調(diào)整中央與地方財(cái)權(quán)與事權(quán)關(guān)系的新背景下,如何以市場(chǎng)化手段來推動(dòng)改革、激活城市建設(shè)投融資機(jī)制,中國銀行(601988,股吧)間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)的一個(gè)研究小組提出了他們的看法,值得一讀。
  
  ——亞夫
  
  城鎮(zhèn)化是我國現(xiàn)代化建設(shè)的歷史任務(wù),也是擴(kuò)大內(nèi)需的最大潛力所在。城鎮(zhèn)化涉及的道路、橋梁、給排水、市政設(shè)施、環(huán)境保護(hù)等公共服務(wù)設(shè)施的建設(shè)和維護(hù),是我國地方政府的基本事權(quán),需要大量的財(cái)政支出。
  
  由于基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模大,回收期限長,單靠當(dāng)前財(cái)政收入建設(shè)不太現(xiàn)實(shí),有必要通過舉債方式集中建設(shè)資金,在合理期限內(nèi)提早建成使用,再以有償使用的收費(fèi)償還債務(wù)。
  
  十八屆三中全會(huì)《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出,要“建立事權(quán)和支出責(zé)任相適應(yīng)的制度”,并明確“區(qū)域性公共服務(wù)作為地方事權(quán)”?!稕Q定》提出要“建立透明規(guī)范的城市建設(shè)投融資機(jī)制,允許地方政府通過發(fā)債等多種方式拓寬城市建設(shè)融資渠道”,這為建立權(quán)責(zé)明晰、多元化的城市建設(shè)投融資體制指明了方向。
  
  城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投融資創(chuàng)新難點(diǎn)
  
  首先,資金需求持續(xù)增長與地方政府財(cái)力不足的矛盾長期存在。改革開放以來,我國市政建設(shè)投入增長迅速。1978-2011年,我國城市公用設(shè)施固定資產(chǎn)投資年均增長26.1%。按城市人口計(jì)算,人均固定資產(chǎn)投資也由3.7元增加至1955.6元。
  
  但市政建設(shè)投資相對(duì)水平仍然較低,其占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重低于發(fā)展中國家平均水平。聯(lián)合國開發(fā)計(jì)劃署的研究表明,發(fā)展中國家城市建設(shè)固定資產(chǎn)投資占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重一般為10%-15%,與GDP之比一般為3%-5%。1995年以來,我國城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資占全社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比重平均為5%,最高值僅為8%。與此同時(shí),市政建設(shè)投資與GDP之比也維持在4%以下。
  
  2012年末,我國城鎮(zhèn)化率為52.6%,仍遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家近80%的平均水平。到2020年,預(yù)計(jì)城鎮(zhèn)人口年均增長1700萬左右,屆時(shí)城鎮(zhèn)化率達(dá)到60%左右,城市人口8.4億左右??梢灶A(yù)見,隨著城鎮(zhèn)化的推進(jìn),基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資勢(shì)必也要增長。即使不考慮基礎(chǔ)設(shè)施投資的歷史欠賬,按照人均30萬元左右計(jì)算投資規(guī)模,未來8-10年每年大體需要新增投入5萬億元。
  
  目前,我國中央地方政府事權(quán)和支出責(zé)任劃分不清晰、不合理、不規(guī)范,地方政府財(cái)政收入難以滿足對(duì)應(yīng)事權(quán)的需求。1978-1994年,地方財(cái)政收入與支出占全國比重還基本相稱,66.5%對(duì)應(yīng)63.1%,而1995-2012年,二者分別變?yōu)?8.7%和78.9%,也即地方政府用不到一半的財(cái)政收入承擔(dān)了接近8成的支出責(zé)任。而且,隨著地方財(cái)政收入增速的變緩(2012年收入增速由上年的29.4%下降到16.2%)和支出的不斷加大,這種財(cái)權(quán)與事權(quán)的不對(duì)等狀況存在繼續(xù)強(qiáng)化的趨勢(shì)。這種不對(duì)等局面的持續(xù),造成相當(dāng)一部分地方仍處于“吃飯財(cái)政”階段,使得可用于地方建設(shè)的財(cái)政資金十分有限。
  
  其次,融資形態(tài)不規(guī)范,金融風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)隱患加大。為填補(bǔ)資金缺口,地方政府主要通過設(shè)立政府融資平臺(tái)進(jìn)行融資。審計(jì)署審計(jì)結(jié)果顯示,截至2010年底,地方政府性債務(wù)余額達(dá)到10.72萬億元,其中政府負(fù)有償還責(zé)任的6.71萬億元。審計(jì)署2012年11月至2013年2月的“抽查”結(jié)果顯示,截至2012年底,36個(gè)地方政府本級(jí)政府性債務(wù)余額3.85萬億元,比2010年增長12.94%。融資平臺(tái)債務(wù)高企容易累積風(fēng)險(xiǎn)。
  
  除銀行貸款外,融資平臺(tái)主要通過發(fā)行債券和信托貸款融資。信托貸款的利率水平比銀行信貸高。同時(shí),基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)周期一般在10年左右,而融資平臺(tái)貸款期限一般不超過5-8年,只能通過滾雪球的方式“借新錢、還舊債”,加劇銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)。此外,融資平臺(tái)收入依賴于土地增值。數(shù)據(jù)顯示,2003-2012年的十年間,土地出讓金貢獻(xiàn)相當(dāng)于地方財(cái)政52%的收入,2010年最高達(dá)到72%。一旦經(jīng)濟(jì)回調(diào)或土地增值速度放緩,政府融資平臺(tái)還款壓力將明顯增大。
  
  未來,除了地方解政府存量債務(wù)外,伴隨城鎮(zhèn)化的持續(xù)推進(jìn),將會(huì)繼續(xù)有大量增量的產(chǎn)生,如果不能相應(yīng)建立起約束地方政府行為、控制銀行風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制,財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)繼續(xù)累積。
  
  第三,地方政府發(fā)債創(chuàng)新尚需進(jìn)一步突破。為化解政府融資平臺(tái)風(fēng)險(xiǎn),建立規(guī)范的地方政府舉債機(jī)制,中央已開始探索地方政府發(fā)債之路。2009年3月,中央決定由財(cái)政部代地方政府發(fā)行2000億元地方政府債券。2011年,中央試點(diǎn)4省市自行發(fā)債,2013年擴(kuò)大為6省市。這一舉措為地方政府提供了一種更加市場(chǎng)化的融資渠道。但是,無論是由財(cái)政部代發(fā)或省級(jí)地方政府自行發(fā)債,都存在資金使用者和債務(wù)償還者錯(cuò)配的問題。
  
  市政項(xiàng)目建設(shè)時(shí),主要由城市政府主導(dǎo);而為市政項(xiàng)目籌資時(shí),實(shí)際資金使用者并不出面,主要依靠中央政府、省及直轄市政府發(fā)行債券。這一錯(cuò)配有可能導(dǎo)致資金使用者只關(guān)心項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度,而不關(guān)心資金償還問題,導(dǎo)致投資效率低下甚至重復(fù)投資。同時(shí),還會(huì)被債券投資者認(rèn)定為有中央政府信用背書,難以形成權(quán)責(zé)明確的地方政府融資體系。
  
  城市建設(shè)投融資機(jī)制的國際經(jīng)驗(yàn)
  
  目前,發(fā)達(dá)國家已經(jīng)基本完成了城鎮(zhèn)化的進(jìn)程。英國是最早進(jìn)行城鎮(zhèn)化的國家,其城鎮(zhèn)化快速發(fā)展時(shí)期大約持續(xù)了100年(1800年到1900年)。由于持續(xù)周期較長,英國地方政府財(cái)政收入大致可以滿足基礎(chǔ)設(shè)施支出的需求。英國之后,城鎮(zhèn)化發(fā)展顯示出后發(fā)加速的特征。美國大約用了80年(1890年到1970年),日本大約用了40年(1935年-1975年),韓國大約用了30年(1960年到1990年)。
  
  在這些國家的城鎮(zhèn)化過程中,也存在資金需求持續(xù)增長與地方政府財(cái)力不足的矛盾。美國通過市政債券的機(jī)制創(chuàng)新較為有效地推動(dòng)了本國城鎮(zhèn)化進(jìn)程。我國尚未推出完全意義上的市政債券,借鑒發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn),有助我們?cè)诔擎?zhèn)化融資的路徑選擇上少走彎路。
  
  首先,成熟市場(chǎng)國家市政債券發(fā)行主體通常是城市建設(shè)主體。以美國為例,州政府和地方政府(縣、市、鎮(zhèn)等)分別提供一半左右的地方公共產(chǎn)品。債券發(fā)行條件、審批規(guī)則由各州自行規(guī)定,州以下地方政府和機(jī)構(gòu)有權(quán)利獨(dú)立發(fā)行市政債券。美國市政債券的年發(fā)行額中,州政府和機(jī)構(gòu)所發(fā)行的比例為42.1%,地方政府的份額為53.6%。
  
  上述機(jī)制安排的好處在于,一方面融資利率可以準(zhǔn)確反映事權(quán)主體的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況,另一方面發(fā)債主體與用款主體一致,可以有效防范道德風(fēng)險(xiǎn)。在美國沒有發(fā)現(xiàn)存在以州政府名義發(fā)債再轉(zhuǎn)移給縣政府使用的現(xiàn)象。
  
  在我國當(dāng)前階段,地方政府融資平臺(tái)承擔(dān)了一部分本應(yīng)由政府承擔(dān)的職責(zé)。相應(yīng)的,地方政府融資平臺(tái)債務(wù)大多有地方政府為其擔(dān)保,變相地將政府信用綁定在融資平臺(tái)債務(wù)之上,這種方式混淆了政府和企業(yè)的職責(zé)?,F(xiàn)行試點(diǎn)的地方政府債由于有中央政府的兜底擔(dān)保,加上地方政府財(cái)政不透明,投資人難以了解地方政府發(fā)債資金使用情況,容易導(dǎo)致資金使用效率不高。
  
  第二,成熟市場(chǎng)國家市政債券主要由當(dāng)?shù)鼐用褓徺I。由于信息可獲得性不同,當(dāng)?shù)鼐用裨陧?xiàng)目建設(shè)、政府行為、投資效率等方面均可直接觀察和評(píng)價(jià),有助于投資者對(duì)債券發(fā)行人進(jìn)行監(jiān)督。美國市政債券絕大部分都由當(dāng)?shù)鼐用窈蜋C(jī)構(gòu)投資者購買,跨區(qū)域流通的市政債券較少。除了理論上的“近約束”優(yōu)勢(shì)之外,其他國家金融危機(jī)的教訓(xùn)也可以看出,以當(dāng)?shù)鼐用褡鳛橥顿Y人的兩個(gè)優(yōu)勢(shì):
  
  其一,有利于市場(chǎng)穩(wěn)定。2009年由希臘開始的歐洲債務(wù)危機(jī)的演化結(jié)果也反映了這種投資人身份的意義,本地投資人為主的國家債券市場(chǎng)更加穩(wěn)定。例如,以本地投資人為主的西班牙、意大利,其財(cái)政狀況雖然比愛爾蘭、希臘差,但危機(jī)的蔓延速度和負(fù)面影響要小一些。
  
  這是因?yàn)?,如果投資人不是本國人或本國機(jī)構(gòu),當(dāng)一國財(cái)政狀況出現(xiàn)問題后,投資者非常關(guān)心自己的投資是否安全,出于謹(jǐn)慎的考慮,投資者一般會(huì)選擇暫時(shí)賣出該國債券。并且,如果一國債券主要由外國投資者持有,債券損失將主要由外國投資者來承擔(dān),那么本國居民改善本國財(cái)政狀況的動(dòng)力將不足,這會(huì)影響債券市場(chǎng)的穩(wěn)定。
  
  其二,債務(wù)承載力高。當(dāng)?shù)赝顿Y人為國債主要投資者的國家,經(jīng)驗(yàn)上看,其債務(wù)上限也比較高。如附表所示,日本政府債務(wù)規(guī)模已經(jīng)超過國內(nèi)生產(chǎn)總值2倍,之所以能夠進(jìn)一步擴(kuò)大政府債務(wù)規(guī)模,一個(gè)重要的原因就是超過九成的日本政府債務(wù)由日本國內(nèi)投資者持有,債務(wù)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定程度超過美國和德國,財(cái)政政策的回旋余地會(huì)更大。
  
  我國現(xiàn)行地方政府債面向全國投資者,但對(duì)應(yīng)的市政建設(shè)項(xiàng)目受益者是區(qū)域性的。來自全國的投資者受地域空間限制,難以持續(xù)跟蹤監(jiān)督市政項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度和質(zhì)量。資金使用缺乏有效監(jiān)督,成為投資效率低下的又一隱患。
  
  建立透明規(guī)范的市政債券架構(gòu)
  
  由于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)具有投資量大、回收期長的特點(diǎn),有必要借助于市政債券平滑其支出與收入的周期錯(cuò)配。市政債券既可以強(qiáng)化對(duì)地方政府的約束,又可以借助金融手段推進(jìn)城鎮(zhèn)化進(jìn)程?!吨泄仓醒腙P(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》提出,“建立透明規(guī)范的城市建設(shè)投融資機(jī)制,允許地方政府通過發(fā)債等多種方式拓寬城市建設(shè)融資渠道”,為推出市政債券給予了政策支持。
  
  通過城鎮(zhèn)化事權(quán)主體發(fā)行市政債券,形成市場(chǎng)化可持續(xù)的融資機(jī)制,一方面有助于解決市政建設(shè)中財(cái)權(quán)與事權(quán)錯(cuò)配的問題,另一方面也有助于實(shí)現(xiàn)地方政府融資平臺(tái)的規(guī)范化,降低財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)和金融風(fēng)險(xiǎn)。在規(guī)范的城市政府發(fā)債開閘后,有步驟地疏導(dǎo)化解既有的融資平臺(tái)債務(wù)。
  
  1.嚴(yán)格遵循市場(chǎng)化原則
  
  我國發(fā)展市政債券,應(yīng)借鑒成熟市政債券市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn),嚴(yán)格遵循市場(chǎng)化原則,明晰相關(guān)各方的權(quán)責(zé)。首先,應(yīng)建立公開透明的發(fā)債決策機(jī)制。其次,堅(jiān)持“買者自負(fù)”原則,依靠市場(chǎng)機(jī)制約束發(fā)債主體行為。最后,在出現(xiàn)償付和違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí),按照市場(chǎng)化機(jī)制進(jìn)行清算。這種機(jī)制安排,由于有信息披露、市場(chǎng)約束等制度設(shè)計(jì),還有利于形成正向激勵(lì)機(jī)制,使地方政府債務(wù)規(guī)范化、透明化。
  
  2.以城市政府為發(fā)債主體
  
  在我國,城市政府是市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的主體,省級(jí)政府相對(duì)較少直接興建某市、某縣的基礎(chǔ)設(shè)施。省級(jí)政府發(fā)債、城市政府使用的模式產(chǎn)生了“建設(shè)者無法融資,融資者不搞建設(shè)”的錯(cuò)位局面。應(yīng)基于“誰投資、誰受益、誰負(fù)責(zé)”的原則,重點(diǎn)考慮以城市政府作為市政債券發(fā)行主體,改變中央政府代發(fā)或省級(jí)政府發(fā)債后“撒胡椒面”的方式。
  
  3.以當(dāng)?shù)赝顿Y人為市政債券投資主體
  
  “誰使用、誰付費(fèi)、誰監(jiān)督”是國外市政項(xiàng)目建設(shè)過程的通常做法。當(dāng)?shù)鼐用褡鳛槭姓?xiàng)目的受益群體,有直接投資市政債券的動(dòng)力。部分缺少專業(yè)投資能力的居民可以通過基金投資市政債券,從而享受城市化推進(jìn)過程中的收益。當(dāng)?shù)氐某巧绦?、農(nóng)信社、小貸公司、私募基金等機(jī)構(gòu)也可以成為市政債券投資人。
  
  這些投資者可以發(fā)揮“近約束”作用,一方面能夠維護(hù)市政債券市場(chǎng)的穩(wěn)定,另一方面也能夠強(qiáng)化對(duì)地方政府的約束。如果說國債是一種“金邊債券”,那么市政債券則是一種“銀邊債券”。風(fēng)險(xiǎn)低、收益安全可靠的市政債券,適合從金融機(jī)構(gòu)、社會(huì)團(tuán)體到個(gè)人、企業(yè)等各類投資者進(jìn)行投資。市政債券的推出還會(huì)為社會(huì)增加新的投資手段。
  
  4.引入本地中介機(jī)構(gòu)參與市政債市場(chǎng)
  
  在歐美等成熟市政債券市場(chǎng),本地中介機(jī)構(gòu)較為常見。本地中介機(jī)構(gòu)由于與發(fā)行主體有多樣化的業(yè)務(wù)往來,擁有更加充分的信息,容易做出準(zhǔn)確的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。同時(shí),本地中介機(jī)構(gòu)對(duì)潛在投資人比較了解,對(duì)于向本地投資人銷售的渠道有比較好的掌控,有利于市政債券發(fā)行成功。因此,可考慮引入?yún)^(qū)域性承銷機(jī)構(gòu)。
  
  5.建立以自律管理為主的市政債券管理體系
  
  市政債券由于地域性強(qiáng),在全國范圍內(nèi)建立行政監(jiān)管體系的方式未必能取得好的監(jiān)管效果。美國在聯(lián)邦層面上沒有市政債監(jiān)管當(dāng)局。美國市政債券市場(chǎng),主要是由美國市政債券規(guī)則制定委員會(huì)(MSRB)和美國金融業(yè)監(jiān)管局(FINRA)等自律組織以制定自律規(guī)則、強(qiáng)化經(jīng)紀(jì)交易商(Broker Dealer)隊(duì)伍等方式實(shí)施自律管理。美國市政債券規(guī)則制定委員會(huì)是依據(jù)美國國會(huì)于1975年6月4日通過《證券法修正案》增加的15B條款而專門設(shè)立。
  
  美國市政債券市場(chǎng)形成了以信息披露為核心,包括信用評(píng)級(jí)、債券保險(xiǎn)(放心保)、風(fēng)險(xiǎn)處理在內(nèi)的成熟運(yùn)行體系,還形成了由自律組織和相關(guān)部門共同組成的多層次市場(chǎng)監(jiān)管體系。因此,在我國發(fā)展市政債券的過程中,借鑒國外經(jīng)驗(yàn),應(yīng)考慮以自律管理為主的市政債券監(jiān)管架構(gòu)。
  
  6.建設(shè)金融生態(tài)環(huán)境評(píng)估體系
  
  債券市場(chǎng)的市場(chǎng)化定價(jià)、信息披露、信用評(píng)級(jí)等機(jī)制,反映了投資人和中介機(jī)構(gòu)對(duì)地方金融生態(tài)的判斷。地方政府只有加大金融生態(tài)建設(shè)力度,才能持續(xù)獲得投資人的認(rèn)可,保證其債券市場(chǎng)融資的可持續(xù)性。
  
  在此基礎(chǔ)上,評(píng)級(jí)公司對(duì)地方政府信用進(jìn)行評(píng)估,揭示風(fēng)險(xiǎn),服務(wù)于投資人。2004年開始,人民銀行與中國社科院研究建立了地區(qū)金融生態(tài)評(píng)價(jià)體系,對(duì)200多個(gè)城市的財(cái)政、信用狀況做了評(píng)估,這也為發(fā)行市政債券準(zhǔn)備了一些條件。應(yīng)鼓勵(lì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)地方金融環(huán)境進(jìn)行評(píng)估,促進(jìn)地方政府加快金融生態(tài)環(huán)境的改善。
  
  7.允許嘗試多樣化的市政項(xiàng)目發(fā)債模式
  
  根據(jù)市政項(xiàng)目收益狀況的不同,可以考慮分類處理。比如,項(xiàng)目本身收益具有完全償債能力,如水務(wù)類公用事業(yè)、車流量較大的高速公路等都可以通過收費(fèi)獲取穩(wěn)定收益,實(shí)現(xiàn)還本付息。這類項(xiàng)目可以由地方政府授權(quán)機(jī)構(gòu)或代理機(jī)構(gòu)發(fā)行債券籌資,并明確以項(xiàng)目收入作為償債來源,國際上稱之為項(xiàng)目收益?zhèn)≧evenue Obligations)。
  
  再比如,項(xiàng)目自身收益不能完全償還債務(wù),但加上其附加價(jià)值可滿足償債要求。港鐵公司就是通過開發(fā)地鐵上蓋土地,用上蓋土地增值收益償還的債務(wù)。對(duì)于這類項(xiàng)目,國際上一般混合使用市政債券和資產(chǎn)證券化(ABS)。還比如,項(xiàng)目自身收益加上其附加價(jià)值不足以完全滿足償債要求,償債缺口還需要用地方政府財(cái)稅收入予以彌補(bǔ)。這類項(xiàng)目償債就需要項(xiàng)目收益、土地增值收益和財(cái)政補(bǔ)貼三家搭起來還債。
  
  國際上通行的是公共部門-私人企業(yè)-合作模式(PPP模式)。應(yīng)允許有條件的地方,根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行不同模式的試點(diǎn)和探索。
  
  日美德三國政府債務(wù)結(jié)構(gòu)(2012年末)
  
  國家 國內(nèi)生產(chǎn)總值
  
  政府負(fù)債率
  
  本國投資者持有
  
  外國投資者持有
  
  (萬億美元) (%) (%) (%)
  
  日本 5.49 201.63 91.40 8.60
  
  美國 15.68 104.77 66.08 33.92
  
  德國 3.49 81.93 44.58 55.42
  
  資料來源:日本銀行、美聯(lián)儲(chǔ)、歐央行、NAFMII